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  • Daniel Arteaga

¿CÓMO INFLUYE LA DEUDA Y EL PATRIMONIO EN LA VALORACIÓN DE UNA EMPRESA?


El Flujo de Caja Descontado, mejor conocido como análisis DCF por sus siglas en inglés, es la metodología de valoración de empresas más usada en finanzas corporativas a nivel mundial. En síntesis, este método utiliza los flujos de caja de una compañía proyectados a cinco años más una perpetuidad, los cuales contemplan una serie de variables y supuestos sobre las expectativas de los beneficios financieros, de tal modo que se incluyen porcentajes de crecimiento de ventas, márgenes de beneficio, inversiones de la compañía, y requerimientos de capital de trabajo. Dichos flujos son traídos a valor presente, mediante una tasa de descuento conocido como WACC (Weight Average Cost of Capital) por representar los costos promedios ponderados de la deuda y patrimonio. Es precisamente en el cálculo del WACC en el que la relación deuda y patrimonio toman una gran importancia en la valoración de una compañía, lo cual se analizará en los siguientes párrafos.


Como se mencionó anteriormente, el WACC o tasa de descuento sobre el retorno esperado del capital que se invierte, se obtiene mediante el vínculo entre la deuda y el patrimonio de una compañía. Generalmente, la composición de los factores de riesgo asociados a la deuda, es diferente a la estructura de las variables que integran los riesgos asociados al patrimonio. Por lo tanto, el cálculo del WACC, depende directamente de la estructura del capital de una compañía. (Para mayor detalle sobre valoración de compañías, sus metodologías y sus principales pasos a seguir, leer el artículo “Valoración de Empresas” de este blog).

La fórmula para calcular el WACC puede ser expresada de la siguiente forma: (Costo deuda después de impuestos * % deuda en la estructura de capital) + (Costo de patrimonio * % de patrimonio en la estructura de capital). Considerando que el patrimonio generalmente tiene un costo mayor que el de la deuda, ante una estructura de capital (D/D+P) baja, la tasa de descuento será más alta, y por consecuencia el valor de la compañía será proporcionalmente menor a la reducción de la estructura de capital, ya que se resta la deuda del valor de la compañía. Por otro lado, si existe una relación deuda – patrimonio (D/D+P) más alta, el WACC al que se descuentan los flujos será menor, mejorando el valor de la compañía. Sin embargo, una estructura de capital alta implica valores altos de deuda, por lo que puede resultar bastante perjudicial en el valor final de una compañía.


En este sentido, la estructura de capital se transforma en uno de los factores fundamentales por el impacto que genera en el cálculo del WACC, y por consecuencia en el valor final de la valoración de una empresa. Por lo general, no existe una guía explícita sobre el objetivo de la estructura de capital óptima, debido a la particularidad de cada compañía, sin embargo, para llegar a ello se analizan índices históricos y actuales de capitalización y deuda total. La información comparable de otras empresas afines al mercado en que se desarrolla la compañía puede ser un punto de partida para determinar la estructura de capital objetivo, ya que la gestión que se desarrolla debería estar encaminada hacia el incremento del valor de la compañía.


En la coyuntura de mercados emergentes, los factores de riesgo de capital son más altos que en economías globales, debido principalmente a la inestabilidad asociada a riesgos de tipo de cambio, riesgos políticos o default de un país, riesgos de liquidez, riesgos comerciales, entre otros. Los principales problemas que se encuentran para determinar el costo del capital en economías emergentes son: información financiera limitada o nula, iliquidez en términos de capital, poca actividad en los mercados de capitales, imperfecciones de mercado, falta de transparencia, y alta incertidumbre. Por tales motivos, es necesario adicionar una prima de riesgo extra al análisis, de este modo se obtendrá el valor ajustado a la realidad del país en el que se desarrolla la valoración. Existen diversas formas para definir el “castigo” que se debe adicionar al riesgo de capital en países emergentes. Para el caso de Latinoamérica, se puede utilizar el valor denominado riesgo país, más el valor de la calificación de riesgo por inversiones otorgada por una institución financiera especializada.


Para el caso de grandes economías, el comportamiento financiero es más estable, lo cual permite realizar un análisis comparativo de la relación deuda patrimonio con empresas que participan en los mismos mercados. Varios autores mencionan que empresas con alto riesgo económico, es decir con niveles de variabilidad en sus flujos de caja operativos, tienden a contraer menos deuda, debido sobre todo al riesgo alto de insolvencia para cubrir con las obligaciones adquiridas. Por otra parte algunos estudios han determinado que los niveles de endeudamiento están correlacionados de forma positiva con el nivel de desgravación o deducibilidad fiscal, y está correlacionado de forma negativa con la necesidad de flexibilidad financiera (relacionado con el tamaño de la empresa y su capacidad de disponer de activos líquidos).

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